文 | 陈诗 韩欣

中航重机作为国内航空锻造领域的龙头企业，主营业务为锻铸和液压环控两大板块。本次交易前,中航重机的业务中大型模锻件较少，中小型模锻件较多，长期面临“大型锻造设备能力不足”的瓶颈。随着航空锻件向“大型化、精密化、整体化”发展，中航重机现有设备难以满足市场需求，可能制约市场份额的拓展。

宏山锻造拥有包括500MN、125MN大型模锻锻压机及配套自由锻锻压机，其中500MN、125MN锻压机均由全球知名锻压机生产产商设计制造。上述设备均为进口设备，适合大尺寸锻件加工，具有高度的设备优势。

中航重机通过收购南山铝业持有宏山锻造的80%股权，达成收购500MN、125MN大型模锻锻压机及配套自由锻锻压机等核心设备资产之目的，填补中航重机大型锻件生产能力的不足，增强中航重机在高端装备市场的核心竞争力。

二、交易方案

（一）方案简介

中航重机以现金方式收购南山铝业旗下的宏山锻造80%的股权，交易作价约为13.18亿元人民币。为筹集收购资金，中航重机计划向不超过35名特定投资者非公开发行不超过93,719,889股A股股票，募集资金总额20.4亿元人民币，拟使用募集资金19.5亿元。募集资金将主要用于收购宏山锻造80%股权（约13.18亿元）、技术研究院建设项目（约3.65亿元）以及补充流动资金（约2.67亿元）。

（二）交易各方

1.发行方/收购方——中航重机

中航重机成立于1996年，业务主要涉及锻铸、液压环控等业务。锻铸业务的主要产品为汽车、工程机械等领域配套泵、阀、减速机等液压铸件，叉车零部件、管道阀门以及航空等铸件。液压环控业务主要包括液压和热交换器两部分。液压业务主要产品为高压柱塞泵及马达。热交换器业务主要产品为生产列管式、板翅式、环形散热器、胀接装配式、套管式热交换器及铜质、铝质（合金）、不锈钢等多种材质、多种形式的热交换器及环控附件。

截至2025年1月，在股权结构方面，中航重机的控股股东为中国贵州航空工业(集团)有限责任公司，持股27.33%。中航重机的实际控制人为中国航空工业集团有限公司。

2.出售方——南山铝业

南山铝业成立于1993年，主要业务涉及有热电、氧化铝、电解铝、熔铸、铝型材/热轧-冷轧-箔轧、废铝回收(再生利用)的完整铝加工产业链。主要产品涵盖了建筑型材、工业型材、高精度铝板带箔等领域。

截至2024年12月，在股权结构方面，南山铝业的控股股东为山东怡力电业有限公司，持股22.22%，实际控制人为龙口市东江街道南山村村民委员会。

（三）交易标的

本次交易采取股权收购方式，交易标的为南山铝业持有的宏山锻造80%的股权。

宏山锻造成立于2023年1月，系南山铝业为本次交易在山东当地新注册成立的公司。宏山锻造成立后，南山铝业将中航重机筛选出的南山铝业锻造分公司的重要经营性资产注入宏山锻造，然后由中航重机对南山铝业持有的宏山锻造的80%的股权进行收购。截至2023年6月30日，股权转让协议签署日前，宏山锻造尚未完成人员以及相关资质的导入，不具备独立经营能力。

根据北京天健兴业资产评估有限公司评估出具的《中航重机股份有限公司拟收购山东宏山航空锻造有限责任公司80%股权涉及的山东宏山航空锻造有限责任公司模拟股东全部权益项目资产评估报告》（天兴评报字[2023]第0132号），截至基准日2022年12月31日，经资产基础法评估宏山锻造的账面净资产为1,586,396,515.19元，评估价值为1,647,485,611.38元。南山铝业持有宏山锻造的80%股权对应2022年12月31日账面净资产为人民币1,269,117,212.15元，评估价值为1,317,988,489.10元。

基于上述评估结果，经中航重机与南山铝业的友好协商，并经国资评估备案，最终确定南山铝业持有宏山锻造的80%股权的转让价格为1,317,988,489.10元。

南山铝业将其持有宏山锻造80%股权转让给中航重机前，宏山锻造的股权结构如下：

（四）实施过程

中航重机此次发行股份从上交所受理到审核通过历经444天，上交所两次问询。由于时间跨度较长，期间相关文件多次进行修改。本次交易的主要实施过程如下表所示：

三、交易特点

1、股权收购之名、资产收购之实

中航重机在与南山铝业前期的谈判过程中，曾重点考虑过两种收购的方案，分别为资产收购方案、股权收购方案。其中，资产收购方案是由中航重机收购宏山锻造的前身山东南山铝业股份有限公司锻造分公司（简称“南山铝业锻造分公司”）重要的核心经营性资产，然后将筛选后的资产整体搬迁至中航重机位于西安的陕西宏远航空锻造有限责任公司；股权收购方案是因南山铝业锻造分公司不具有法人资格，由南山铝业将核心经营性的资产注入新设的公司，然后由中航重机收购新设公司的股权。

由于核心经营性资产中的500MN大型模锻件生产线为已经组装完成且使用过的产线，无法实现物理的搬离，只能在原地进行使用。且采用收购80%股权的方式相比于收购全部资产可以节省收购的资金，降低收购的成本。此外，对于南山铝业而言，通过资产注入宏山锻造并出售股权，相较于直接出售资产可以减少税费支出。

鉴于上述因素，本次交易采取了股权收购的交易方式。由南山铝业新设宏山锻造，再由南山铝业锻造分公司将相关核心经营性设备注入宏山锻造，最后由中航重机收购南山铝业持有宏山锻造的80%股权。

2、发行股份与现金收购同步进行

与一般直接发行股份购买资产，或发行股份与现金支付结合购买资产不同，本次交易中中航重机以全部现金支付的方式收购股权，并采取分期支付，其中预付款为2.624亿元；第二期转让价款为最终转让价款的80%减去预付款，具体为人民币791,990,791.28元；第三期转让款为最终转让价款的20%，具体为人民币人民币263,597,697.82元。

为募集收购宏山锻造80%的价款，中航重机在2023年6月，几乎于收购宏山锻造股权的同时开始准备向特定对象发行股份以募集资金，其中就收购宏山锻造80%股权的全部价款人民币1,317,988,489.10元均由募集资金进行支付。

本次交易中将通常的发行股份购买资产拆分为“发行股份募集资金”与“使用募集资金收购资产”。此种“一步分为两步走”的方式下，“发行股份募集基金”与“使用募集收购资产”相互独立并不存在严格的先后顺序关系，可以在降低审核要求的同时节省大量时间。

四、法律分析

1、与发行股份购买资产相比，单独发行股份募集资金一般不适用《重组办法》

《上市公司重大资产重组管理办法》（简称《重组办法》）第二条^[1]采用列举+但书的方式规定了《重组办法》的适用范围。在（1）上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的标准；（2）上市公司发行股份购买资产时需要适用《重组办法》。而在上市公司按照中国证监会注册的证券发行申请所披露的募集资金用途使用资金购买资产、对外投资的，无需适用《重组办法》。

根据上述规定，若采取发行股份购买资产的方式，则上市公司必须适用《重组办法》。而若采取向特定主体发行股份募集资金，使用募集资金购买资产的，依据前述规定，无需适用《重组办法》。在本次交易中，中航重机直接在可行性分析报告等相关文件中表明本次交易中的收购不构成《重组办法》规定的重大资产重组。

但是特别需要注意的是，本次交易中，中航重机向交易主体外的特定第三方发行股份募集资金，募集资金的用途为向南山铝业收购宏山锻造的80%股权，认购中航重机发行股份的特定第三方并非资产的转让方。若认购上市公司发行股份的特定第三方即上市公司拟收购资产的转让方，则根据《重组办法》第四十三条第三款^[2]之规定，视同上市公司发行股份购买资产。因此，即便上市公司采取向特定主体发行股份募集资金，但使用募集资金购买该特定主体资产的，依然需要适用《重组办法》。

2、单独发行股份募集资金，仍需关注收购资产情况

虽然本次交易中并不适用《重组办法》的相关规定，但从上交所的数次问询及回复内容中可以看出，上交所问询内容仍然主要围绕着《上市公司监管指引第 2 号——上市公司募集资金管理和使用的监管要求》、《重组办法》第四十三条第二款的发行条件，如收购宏山锻造的背景目的及必要性、宏山锻造的成立背景与业务经营情况、收购宏山锻造与中航重机现有主营业务是否存在协同效应。

因此，虽然本次交易并非上市公司直接发行股份收购资产，但是由于上市公司向不特定第三人发行股份的目的以及募集资金的使用用途即为收购资产。从了解募集资金用途的角度，仍需关注以及披露收购资产的相关情况。

3、单独发行股份募集资金与资产收购的衔接风险

与发行股份购买资产不同，本次交易将发行股份购买资产拆分为发行股份募集资金、收购资产两个相互独立、相互平行的行为。虽然募集资金的行为与收购资产的行为可以相互平行地进行，节省程序与时间，但是由于内部逻辑牵连，收购资产的资金部分或全部需要来源于发行股份募集，就要求发行股份募集与收购资产的款项支付具有逻辑上的先后顺序，即先收到募集资金后支付资产收购的款项。

但是由于上市公司发行股份募集的长周期以及不确定性，若平行推进发行股份与资产收购，则可能发生发行股份募集资金远远晚于资产收购的情形，无法实现股份募集与收购资产的款项支付先后顺序。一旦上市公司无法及时支付资产收购的款项的，可能面临资产收购相关协议下的违约责任。例如本次交易中，2023年8月中航重机已经完成《股权转让协议》等资产收购相关文件的签署，且完成了宏山锻造80%股权的变更登记，但直至2024年11月才取得上交所的审核通过以及证监会的批复。中航重机发行股份募集远远晚于宏山锻造股权转让协议签署、款项支付以及变更登记的时间。根据中航重机与南山铝业签署的《股权转让协议》约定，股权转让价款分三笔进行支付，虽然各笔款项的支付均需满足一定的条件，但各笔款项支付条件中并未以发行股份募集为前提条件。中航重机支付股权转让款项的资金来源尚不明确，但比较明确的是，若中航重机无法支付股权转让款项的，可能面临重大违约风险。

因此，为降低发行股份募集资金与资产收购行为间无法及时衔接，导致的资产收购相关协议项下的违约风险，应当在资产收购相关协议中明确约定款项的支付条件，至少将资产收购款项的支付时间调整为上市公司发行股份募集资金后。

4、股权收购实现资产方式的资产装入环节的风险

本次交易的一大特点是在资产收购环节中，收购的是标的股权，但是，标的股权所在公司的主要资产全部都是基于本次交易转移的。在上交所的数次问询及回复内容中可以看出，此问题也被关注。站在监管部门的角度，问询的问题特别提及“宏山锻造在承接原来主体的业务、技术、渠道、客户等方面是否存在实质性障碍，军工相关资质申请的流程、最新进展及是否存在实质性障碍，南山铝业锻造分公司相关债权债务的后续安排、是否存在诉讼或潜在纠纷”，而在律师的补充法律意见书中对此问题进行了回复，且回复内容显示前述承接工作在最后一次补充法律意见书出具前基本完成。所以，不难看出，在本次交易过程中，为保障本次交易的顺利进行，交易各方对承接的相关事宜做了高效处理，顺利完成了有关承接，尤其是业务资质的申请，并在律师出具最后一次补充法律意见书前完成了相关事项的主要工作，解决了本次交易被质疑的问题。

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