随着私募股权基金在国内市场中的发展成熟，其退出机制却仍然存在诸多挑战，尤其是投资者如何从所投资的基金中顺利退出，成为关系行业可持续发展的核心问题。正是在这样的背景之下，上海邦信阳律师事务所合伙人刘慧律师、李骞律师领衔多位律师编著出版《私募股权基金投资者退出破局——法律实务要点与难点》一书，在书中解构常规退出路径，讨论疑难问题，并通过对司法实践的总结，以期探索“投资者退出难”问题的解决之道。
文 | 刘慧 李骞 陈思亦
刑事程序无疑会对不法分子产生一定威慑力，近几年私募股权基金暴雷事件中，可见实际控制人等自然人因涉嫌非法吸收公众存款罪而被公安刑事拘留。实务中，有投资者希望通过借助于刑事程序达成其退出基金投资的目的，但仅通过刑事程序真正追回投资款却并非易事。
对于寄希望于主张相关主体的犯罪行为，从而退出私募股权基金投资的投资者，所须考虑的问题包括如何判断基金管理人或第三方募集、推介机构等主体存在有涉刑可能，向公安机关报案后面临的司法程序是什么，自身权益又可否得到救济等，下文将以在私募股权基金行业中最常见的“涉嫌非法吸收公众存款”为例，就这些核心问题展开介绍。
私募股权基金
“涉刑”判断与刑事救济全解析
（一）“涉刑”的判断标准
如基金募集行为和运作方式满足非法性、公开性、社会性、利诱性四个特征，就可能构成非法吸收公众存款罪。具体而言：
非法性，指未经有关部门依法许可或者借用合法经营的形式吸收资金。私募基金刑事合法性取决于私募基金募集和具体运作方式；私募基金管理人经登记、私募基金经备案或者部分备案的，不影响对非法集资行为“非法性”的认定。
公开性，指募集信息的传播具有公开性，包括以各种途径向社会公众传播吸收资金的信息，以及明知吸收资金的信息向社会扩散而予以放任等情形。
社会性，指募集资金的行为具有公开性，私募发行的募集对象必须为“特定对象”，“特定”的评判标准不是对象的自然身份或与行为人的关系亲疏，而是私募基金监管规则中所规定的“合格投资人”标准。
利诱性，指基金管理人或第三方机构向投资者承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或给付回报。利诱性的实质是承诺还本付息，是区别吸收存款与正常投资的重要标准。
对于上述要求中提及的“社会性”，一般而言需要满足被害人人数众多的这一特征。所以如果投资人希望启动刑事程序，能够集结多人共同向公安报案而获得立案的可能性更高。就部分私募基金而言，投资人之间可能缺乏沟通渠道，难以实现集结之目的。在投资人单独报案的情况下，公安机关需要进一步调查发现更多被害人，才会以涉嫌非吸罪立案。
除了“社会性”特征外，投资人还需要初步判断私募基金管理人或第三方募集、推介机构（下称“募集人”）的行为是否满足其它三个特征。典型的行为模式为：募集人违反私募基金管理法律规定，采用线下招揽客户、电话推销、口口相传等公开手段向不特定多数人宣传基金产品，以推荐私募基金为名，采用与投资人相应签订《基金合同》《合伙协议》等协议的形式，实质承诺还本付息，以实现非法募集资金的目的。
相关规定
《刑法》
第一百七十六条 • 【非法吸收公众存款罪】非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款，扰乱金融秩序的，处三年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；数额巨大或者有其他严重情节的，处三年以上十年以下有期徒刑，并处罚金；数额特别巨大或者有其他特别严重情节的，处十年以上有期徒刑，并处罚金。
单位犯前款罪的，对单位判处罚金，并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，依照前款的规定处罚。
有前两款行为，在提起公诉前积极退赃退赔，减少损害结果发生的，可以从轻或者减轻处罚。
（二）先刑后民及民事责任优先的原则
除对是否构成“非法吸收公众存款罪”的要件进行初步识别外，投资者还需要了解刑事控告程序的后续走向，以结合自身情况判断是否进行控告。简单而言，刑事控告将导致投资者丧失通过民事诉讼程序获得救济的机会（向担保人主张权利除外），原因在于我国程序法中的“先刑后民”原则以及刑事案件中的民事责任优先原则。
1）程序上“先刑后民”
在我国司法程序中，存在着所谓“先刑后民”的处理原则，该原则主要来源于我国的诉讼法规则，即根据《民事诉讼法》第153条的规定，某一案件必须以另一案的审理结果为依据，而另一案尚未审结的，将中止诉讼。
对于民间借贷、非法集资案件，还有更加明确的规定。最高人民法院、最高人民检察院和公安部《关于办理非法集资刑事案件适用法律若干问题的意见》第7条[1]和最高人民法院《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第5条[2]均规定，当民间借贷、非法集资的刑事案件已经进入侦查、起诉、审判程序时，与非法集资所涉同一事实相关的民事诉讼、民事执行程序应当让位于刑事诉讼程序，民事诉讼和执行程序应当作出不予受理、驳回起诉、中止执行等处理。
需要注意的是，“先刑后民”必须是针对“同一事实”发生的民事案件和刑事案件，而在实践中如何界定“同一事实”确是需要厘清的一个问题，法院在处理“刑民交叉”案件时，仍存在适用程序上不一致问题[3]。正因为如此，《九民纪要》第128条进一步明确了不适用刑事程序吸收民事程序而应适用“刑民并行”的五种具体情形[4]，这些情形可能成为投资者的救济路径，后文将详细展开。
对于投资者而言，相比于民事诉讼程序，刑事程序为公安机关、检察院、法院使用公权力追究犯罪嫌疑人刑事责任的程序，一旦启动，当事人不能根据自身意志将案件撤回，因此进入刑事程序将削弱当事人对于案件进程的把控；如案件疑难复杂、涉案人数较多，刑事程序将持续较长时间。
相关规定
《民事诉讼法》
第一百五十三条 • 有下列情形之一的，中止诉讼：
（一）一方当事人死亡，需要等待继承人表明是否参加诉讼的；
（二）一方当事人丧失诉讼行为能力，尚未确定法定代理人的；
（三）作为一方当事人的法人或者其他组织终止，尚未确定权利义务承受人的；
（四）一方当事人因不可抗拒的事由，不能参加诉讼的；
（五）本案必须以另一案的审理结果为依据，而另一案尚未审结的；
（六）其他应当中止诉讼的情形。
中止诉讼的原因消除后，恢复诉讼。
2）民事责任将在刑事判决中一并处理
刑事程序启动后，投资者的损失可否得到救济？
根据《最高人民法院关于适用＜中华人民共和国刑事诉讼法＞的解释（2021）》第一百七十六条：“被告人非法占有、处置被害人财产的，应当依法予以追缴或者责令退赔。被害人提起附带民事诉讼的，人民法院不予受理。”同时，《最高人民法院关于适用刑法第六十四条有关问题的批复》还进一步作出说明：“追缴或者责令退赔的具体内容，应当在判决主文中写明；其中，判决前已经发还被害人的财产，应当注明。被害人提起附带民事诉讼，或者另行提起民事诉讼请求返还被非法占有、处置的财产的，人民法院不予受理。”
也就是说，募集人的行为如构成非法吸收公众存款罪，刑事判决主文中将包含民事损失赔偿的内容，可能表述为：“已退缴的违法所得依法按比例发还集资参与人；不足部分，继续追缴或者责令退赔。”即，案款将由司法机关按比例退回至投资人。
被害人（投资者）不得再通过附带民事诉讼或另行提起民事诉讼请求被告返还被非法占有、处置的财产，这是因为——刑罚兼有对被告人的惩罚和对被害人的补偿功能，刑事判决中的责令退赔是人民法院在刑事案件的审理中，对被害人因财产被非法占有、处分而遭受损失的事实予以确认后，作出的责令被告人承担民事赔偿责任的判决事项。该判决事项具有拘束力、确定力和执行力，性质上是对被害人民事权利的救济手段，与民事判决具有同等法律效力。如法院仍受理因同一事实提起的附带民事诉讼或民事诉讼，将违反“一事不再理”原则。[5]
典型案例
王树林与山东晨光房地产开发有限公司、
苏某民间借贷纠纷案
最高人民法院
（2017）最高法民申106号
案情简介：
2009年12月至2012年4月期间，山东晨光房地产开发有限公司（简称晨光公司）未经有关组织批准，通过向存款人质押晨光公司开发的“山久水园”项目楼房，同时签订借款合同、商品房买卖合同、回购协议等，以月息2.5％-7％不等的利息在社会上吸纳资金，用于房地产经营。晨光公司共向包括王树林在内90余人非法吸收公众存款311863266元，截止案发包括涉案借款在内，尚有83404470.52元未能返还。2015年11月3日，山东省济南市历下区人民法院作出（2014）历刑初字第264号刑事判决书，以晨光公司犯非法吸收公众存款罪，判处罚金二十万元；以苏彪犯非法吸收公众存款罪，判处有期徒刑六年六个月，并处罚金100000元；责令晨光公司、苏彪按明细表未返还金额退赔包括王树林在内的被害人损失共计83404470.52元。王树林起诉苏彪要求其承担保证责任。
法院观点：
王树林基于同一事实、相同的诉讼标的、事实和理由另行提起民事诉讼，违反民事诉讼法“一事不再理原则”，也不符合上述司法解释的规定。此外，本案借款人和担保人分别为晨光公司及其法定代表人苏彪，借款和担保行为均是其非法吸收公众存款犯罪行为的实施手段，王树林起诉请求苏彪承担担保责任不符合《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第八条规定的条件。
3）法律责任上民事赔偿责任优先于财产刑
对于非法吸收公众存款罪，法院对被告判处的刑事责任可能包括人身刑（如拘役、有期徒刑）和财产刑（如罚金、没收财产），那么财产刑与民事赔偿责任之间，到底孰先孰后？
根据《民法典》第一百八十七条的规定，对基于同一法律行为产生的民刑交叉的问题，在同时承担民事责任与刑事责任的情况下，遵循民事责任优先承担的原则。此外，其他法律法规中也对此原则予以确认，如《刑法》第三十六条第二款的规定，承担民事赔偿责任的犯罪分子，同时被判处罚金，其财产不足以全部支付的，或者被判处没收财产的，应当先承担对被害人的民事赔偿责任；《最高人民法院关于刑事裁判涉财产部分执行的若干规定》明确，对于被执行人在执行中同时承担刑事责任、民事责任，其财产不足以支付的，按照下列顺序执行：①人身损害赔偿中的医疗费用；②对执行标的享有优先受偿权的债权；③退赔被害人的损失；④其他民事债务；⑤罚金；⑥没收财产。
因此，在执行过程中，被判处财产刑的犯罪分子须承担对被害人的民事赔偿责任时，犯罪人合法所有的财产应当优先承担退赔责任，完成退赔责任后，再清偿其他民事债务，如果还有剩余财产，再执行财产刑。这一民事债务优先于财产刑执行的原则，体现了国家在财产刑执行上“不与民争利”的立场。
相关规定
《民法典》
第一百八十七条 • 民事主体因同一行为应当承担民事责任、行政责任和刑事责任的，承担行政责任或者刑事责任不影响承担民事责任；民事主体的财产不足以支付的，优先用于承担民事责任。
《刑法》
第三十六条 • 【赔偿经济损失与民事优先原则】由于犯罪行为而使被害人遭受经济损失的，对犯罪分子除依法给予刑事处罚外，并应根据情况判处赔偿经济损失。
承担民事赔偿责任的犯罪分子，同时被判处罚金，其财产不足以全部支付的，或者被判处没收财产的，应当先承担对被害人的民事赔偿责任。
（三）“赃款”的分配
投资者最为关心的问题便是能够挽回多少损失。首先需要厘清赃款范围，才能将可供退赔的财产范围最大化；其次，投资者需要注意刑事程序中的退赔范围仅限于本金，且不足时按比例清偿。
第一，“赃款”的范围包括非法集资资金及其收益、非法集资人所获经济利益及隐匿转移的非法集资资金或资产。根据《防范和处置非法集资条例》第二十六条，清退集资资金来源包括：①非法集资资金余额；②非法集资资金的收益或者转换的其他资产及其收益；③非法集资人及其股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他相关人员从非法集资中获得的经济利益；④非法集资人隐匿、转移的非法集资资金或者相关资产；⑤在非法集资中获得的广告费、代言费、代理费、好处费、返点费、佣金、提成等经济利益；⑥可以作为清退集资资金的其他资产。
处置非法集资牵头部门[6]应当责令非法集资人、非法集资协助人追回、变价出售有关资产用于清退集资资金。其中需要注意的是，非法集资人的股东、高管等相关人员从非法集资中获得的经济利益，通常表现为工资、佣金等，亦属于赃款范围。在刘旦红非法吸收公众存款案[7]中，行为人抗辩称工资是正常业务开展所得，而并非违法所得——对此，法院回应称，涉案公司在设立后以私募基金的销售活动为载体，掩盖或放任公司向不特定公众实施非法集资为主要活动，公司主要资金亦来源于社会公众，故被告人从涉案公司所获取的工资和佣金均是违法所得，应予以追缴。这一规则在理财巨头中植系涉嫌非法集资和诈骗案中也有直接体现。中植集团暴雷后，北京朝阳警方曾发布通报，要求涉案公司其他相关人员，主动配合警方调查取证，积极退缴违法所得，并且对主动退缴、认罪悔罪的，可依法从轻或减轻处罚。
典型案例
刘旦红非法吸收公众存款案
浙江省衢州市柯城区人民法院
（2023）浙0802刑初256号
案情简介：
刘旦红为原山东创道股权投资基金管理有限公司（简称创道公司）衢州分公司负责人。2014年5月，创道公司获得基金管理人牌照并开展私募基金销售业务。期间，创道公司违反证券投资基金、私募投资基金监督管理等法律法规，在发售、经营私募基金及其相关项目的过程中，以超额募集资金、募集资金项目未报中国证券投资基金业协会备案、募新还旧、未披露关联信息、各类项目私募基金混同使用、形成资金池等行为，并通过口口相传等方式公开宣传，承诺保本付息，向社会不特定公众吸收存款。被告人刘旦红作为衢州分公司负责人，负责管理分公司，同时分配总公司下派的业务任务，在明知创道公司存在上述违法违规行为的情况下，在衢州市区销售山东创道公司私募基金和米粒儿理财产品，为创道公司吸收公众存款。资金由投资人直接汇入相应的账户中，衢州分公司不直接收取资金。刘旦红从中非法获利共计274万余元。
法院观点：
关于被告人刘旦红的违法所得认定问题。本案所涉创道公司在设立后以私募基金的销售活动为载体，掩盖或放任公司向不特定公众实施非法集资为主要活动，公司主要资金亦来源于社会公众，故被告人刘旦红从创道公司所收取工资和佣金均是违法所得，应予以追缴。被告人及辩护人提出工资是正常业务开展所得，不应认定为违法所得的意见，与查明的事实不符，不予采纳。
第二，刑事程序中退赔范围仅限于本金，且不足时按集资额比例返还。
《最高人民法院、最高人民检察院、公安部关于办理非法集资刑事案件适用法律若干问题的意见》（公通字［2014］16号）第五条规定：“向社会公众非法吸收的资金属于违法所得。以吸收的资金向集资参与人支付的利息、分红等回报，以及向帮助吸收资金人员支付的代理费、好处费、返点费、佣金、提成等费用，应当依法追缴。集资参与人本金尚未归还的，所支付的回报可予折抵本金。”
由此可知，非法集资案件中退赔的范围仅限于本金，司法机关在刑事判决中对案涉利息、分红不予支持。判决主文可能表述为“已退交的违法所得款按比例发还集资参与人，不足部分继续追缴并按比例发还集资参与人（扣除集资参与人投资收益ＸＸＸ元）”。
同时需要提示的是，基金合同中所约定的分配条款并不适用于退赔。《最高人民法院、最高人民检察院、公安部关于办理非法集资刑事案件若干问题的意见》第九条规定：“涉案财物不足全部返还的，按照集资参与人的集资额比例返还。”也就是说，对于投资者而言无法要求根据事前约定的分配条款来进行退赔款项的处理，在进入刑事程序后国家机关将按照集资额比例（即实缴出资比例）向投资者进行返还。
（四）其他救济路径
首先，在担保人未参与非法集资行为时，可以通过向担保人主张担保责任获得救济。
《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定（2020第二次修正）》（“《民间借贷规定》”）第八条规定：“借款人涉嫌犯罪或者生效判决认定其有罪，出借人起诉请求担保人承担民事责任的，人民法院应予受理。”《九民纪要》第128条亦规定，主合同的债务人涉嫌刑事犯罪或者刑事裁判认定其构成犯罪，债权人请求担保人承担民事责任的，民商事案件与刑事案件应当分别审理。所以，在基金合同存在担保的情况下，非法集资案件被害人可以向担保人主张权利。
例如在郑泉生与吴志炳保证合同纠纷案[8]中，原告吴志炳与福盈公司签订入伙协议，同时郑泉生以担保人身份出具《担保书》。福盈公司因涉嫌非法吸收公众存款罪被立案侦查。吴志炳起诉要求郑泉生承担担保责任。法院认为，案涉入伙协议实为民间借贷合同，非法吸收公众存款罪的构成是由若干个民事借款行为的叠加从而导致发生由量变到质变。具体到每一笔借贷业务，均是在当事人自愿情形下发生的，在无法律规定的无效情形下，单个民间借贷合同均应是有效的。因此募集人是否涉嫌非法吸收公众存款罪并不当然影响借贷合同、保证合同的效力。从而支持了原告要求担保人承担本金及资金占用损失的诉讼请求。孙银与刘宗琴保证合同纠纷案[9]、高某、敖某与胡某秀合同纠纷案[10]、汤明光与丁和宝借款合同纠纷案[11]中，对于借款合同效力亦采取相同观点。
其中的法理在于，刑法所评价的是行为人单独实施的非法经营行为（犯罪行为），而民法评价的则是合同双方之间具体的合同行为，对民事合同效力的认定属于民商事审判范围，判断和认定标准亦应当是民事法律规范。在私募基金涉非法吸收公众存款案件中，往往以各种形式存在保本保收益承诺，那么案涉合同虽名为基金合同，实际背后的法律关系可能构成借贷关系。《民法典》第146条所规定：“行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。”因此，借贷法律关系就是被隐藏的民事法律行为，在借款合同不存在法律规定的无效情形下，借款合同有效，故作为从合同的担保合同亦有效。
但是，《民间借贷规定》第八条适用的前提条件为担保人不涉及刑事案件。在王树林诉山东晨光房地产开发有限公司、苏某民间借贷纠纷案[12]中，案件背景为晨光公司犯非法吸收公众存款罪被追究刑事责任，而苏某作为单位犯罪的法定代表人亦被追究刑事责任。因苏某为王树林与晨光公司的借款合同提供担保，王树林在本案中诉请要求苏某承担担保责任。法院认为，借款和担保行为均是其非法吸收公众存款犯罪行为的实施手段，王树林起诉请求苏某承担担保责任不符合《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第八条规定的条件，因此驳回王树林的诉请。
至此，笔者认为，如投资者未能通过刑事案件追回所有款项，而案涉基金合同存在担保，则可以尝试通过向担保人主张担保责任的方式对自身利益进行救济，但是需要注意担保人是否参与了非法集资行为。除此之外，投资者请求涉嫌刑事犯罪的行为人之外的其他主体承担民事责任的，法院也应予受理。故投资者可以在刑事追诉未终结的情况下，针对其他侵权行为关联人先行提起民事诉讼并申请财产保全，避免关联人员转移资产、逃避民事责任。
典型案例
郑泉生与吴志炳保证合同纠纷案
福建省泉州市中级人民法院
（2020）闽05民终4544号
案情简介：
2018年2月9日，吴志炳通过银行支付300，000元至“上海朦贤投资管理中心（有限合伙）”【后更名为上海朦贤企业管理中心（有限合伙），该合伙企业的合伙人为上海福盈资产管理有限公司（简称福盈公司）和李书诚（执行事务合伙人）】。同日，郑泉生以担保人身份出具《担保书》一份交由吴志炳收执，内容载明：“兹介绍吴志炳购买福盈影视产业基金（第五期）金额叁拾万元人民币，30万元正，期限为2年，2018年2月9日－2020年2月9日止，如到期吴志炳无法赎回本金，本人愿意承担一切担保责任。”后因郑泉生向公安机关报案，上海福盈资产管理有限公司惠安分公司因涉嫌非法吸收公众存款被立案侦查。2020年1月2日，郑泉生通知吴志炳，基金将延期兑付；2020年2月29日，郑泉生再次通知吴志炳兑付时间将延后。截至庭审辩论终结时止，福盈公司仍未向吴志炳归还本金，郑泉生也未履行担保义务。
法院观点：
本院认为，本案系基于借款而产生的保证合同纠纷，本案争议的主要焦点问题是，福盈公司涉嫌非法吸收公众存款罪，保证人郑泉生是否应承担保证责任。本案中，案涉借款合同福盈公司与吴志炳发生的单个借款行为仅是引起民间借贷这一民事法律关系的民事法律事实，并不直接构成非法吸收公众存款的刑事法律事实，只有达到一定量变后才发生质变，构成犯罪，该单个借贷合同系双方的真实意思表示，不存在违反《中华人民共和国合同法》五十二条及《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第十四条规定的情形，应为有效合同。郑泉生单方以书面形式向债权人吴志炳出具《担保书》，系双方当事人真实意思表示，本案不存在吴志炳与福盈公司之间恶意串通骗取郑泉生提供保证，或福盈公司采取欺诈、胁迫等手段骗取郑泉生供保证且吴志炳知悉该事实的情形，吴志炳与郑泉生之间的保证合同关系应认定为合法有效。
进一步地，从私募基金实务层面而言，我们会发现存在典型担保的情形较少，投资者之间或管理人及其关联方之外的第三方主体可能会提供的差额补足、代为履行到期回购义务、流动性支持等类似承诺文件作为增信措施，参考《全国法院民商事审判工作会议纪要》第91条及《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国民法典〉有关担保制度的解释》第36条，在承诺文件有效的前提下，依据承诺文件的具体内容判断是否构成保证、债务加入或仅仅是一项合同义务，从而确定相应的权利义务关系和民事责任。
如构成保证或债务加入的，应当按照法院关于保证或债务加入的规定主张权利。例如北京风云际会投资管理有限公司与世纪金源投资集团有限公司等合同纠纷案[13]中，北京高院认为《差额补足协议》的约定内容应认定金源公司是对主债务人超越北京公司不能履行的差额部分承担责任，而且金源公司承担责任后，有权行使追偿权，故《差额补足协议》符合一般保证合同的法律特征，适用保证期间的规定；而作为债权人的风云公司并未对债务人超越北京公司提起诉讼或仲裁，因而根据《担保法》第25条规定，保证人金源公司应免除保证责任。
如构成一般合同义务的，那么也应当在合同约定的期限（如有）及诉讼时效内，向义务人发出履行请求。例如典型案例光大资本投资有限公司与招商银行股份有限公司其他合同纠纷案[14]中，关于光大资本公司向招商银行出具的《差额补足函》性质，上海市高级人民法院认为《差额补足函》中并无明确的连带责任保证担保表意，也没有担保对象，应当认定为独立合同，并据此要求光大资本公司承担差额补足责任。
典型案例
北京风云际会投资管理有限公司
与世纪金源投资集团有限公司合同纠纷案
北京市高级人民法院
（2021）京民终754号
案情简介：
2016年11月，世纪金源投资集团有限公司（简称金源公司，甲方）与北京风云际会投资管理有限公司（简称风云公司，乙方，代表国铁基金）、超越控股公司（丙方）、超越北京公司（丁方）签订《差额补足协议》，约定：鉴于丁方与乙方签署了《回购协议》（详见附件１），丁方或丁方指定的第三方在回购协议项下回购乙方通过国铁基金投资持有的全部樟树合伙有限合伙份额，间接持有成都国铁公司５％的股权。为保障丁方在《回购协议》中约定的义务的履行，甲方同意向乙方提供本协议约定的差额补足义务。一、甲方为丁方依据《回购协议》中约定的对有限合伙份额回购的义务承担最高限额差额补足义务。具体内容如下：1.国铁基金成立满24个月后，丁方或其指定第三方必须回购乙方通过国铁基金投资持有的全部樟树合伙有限合伙份额；若丁方未能按照《回购协议》的规定及时支付回购价款，则乙方有权利要求甲方按照《回购协议》中约定的回购价款进行差额补足；2.差额补足金额＝《回购协议》中约定的回购总价款－丁方已向乙方支付的回购价款；3.在任何情况下，甲方承担差额补足金额不超过２亿元，最高以2亿元为限，且该金额包括但不限于差额补足金、利息、违约金、赔偿金、费用等之合计。二、如果丁方未能按照《回购协议》的规定履行回购价款支付义务，则乙方有权要求甲方按照本协议的规定履行最高限额差额补足义务。甲方承诺在收到乙方书面通知后的30个工作日内，根据书面通知所载金额代丁方支付《回购协议》项下应付资金。甲方应在不迟于上述支付日前，将本协议项下应付款项划付至乙方指定的账户。但在任何情况下，乙方要求甲方支付的金额不应超过本协议约定的最高限额。三、如果甲方按照本协议约定履行了最高限额差额补足义务，有权根据《补充协议》的约定行使追偿权。八、如因任何一方的原因导致本协议无效或任何一方违反本协议及补充协议的约定的，应赔偿其他三方因此所遭受的全部直接或间接损失。
法院观点：
本院认为，国铁基金是否属于“刚性兑付”对于《回购协议》和《差额补足协议》的效力没有影响，亦不影响超越北京公司的回购意思表示和金源公司作出的差额补足意思表示的真实性。
《差额补足协议》在鉴于条款中约定，“为保障丁方（超越北京公司）在回购协议中约定的义务的履行，甲方（金源公司）同意向乙方（风云公司）提供本协议约定的差额补足义务。”《差额补足协议》中约定的差额补足义务是指：“若丁方（超越北京公司）未能按照回购协议的规定及时支付回购价款，则乙方（风云公司）有权要求金源公司按照回购协议中约定的回购价款进行差额补足。”“如果甲方（金源公司）按照本协议约定履行了最高限额差额补足义务，有权根据《补充协议》的约定形式追偿权。”从上述约定内容看，金源公司是对主债务人超越北京公司不能履行的差额部分承担责任，而且金源公司承担责任后，有权行使追偿权。上述约定亦符合保证合同从属性的法律特征。故《差额补足协议》符合保证合同的法律特征，该合同性质应为保证合同。
根据《担保法》，案涉《差额补足协议》中未约定保证期间，故保证期间应为主债务履行期届满之日起六个月。国铁基金成立于2017年11月13日，主债务履行期届满之日为2019年11月12日。自2019年11月13日起六个月内，作为债权人的风云公司并未对债务人超越北京公司提起诉讼或仲裁，因此保证人不再承担保证责任。
典型案例
光大资本投资有限公司
与招商银行股份有限公司其他合同纠纷案
上海市高级人民法院
（2020）沪民终567号
案情简介：
2016年4月，光大资本投资有限公司（简称光大资本公司）向招商银行股份有限公司（简称招商银行）出具《差额补足函》，内容为“致：招商银行股份有限公司，鉴于……4.招商银行通过招商财富公司设立的专项资产管理计划（简称资管计划），认购基金的优先级有限合伙份额人民币28亿元；……本着友好合作的原则，我司特此同意：1.在基金成立满36个月之内，我司同意将由暴风科技或我司指定的其他第三方以不少于【人民币28亿元＊（1+8.2%*资管计划存续天数/365)】的目标价格受让基金持有的JINXINHKLIMITED(浸辉(香港)投资管理有限公司）100%的股权。如果最终该等股权转让价格少于目标价格时，我司同意将对目标价格与股权实际转让价格之间的差额无条件承担全额补足义务。届时，资管计划终止日，如果ＭＰＳ股权没有完全处置，我司同意承担全额差额补足义务；……3.我司同意并确认我司承担本补足函项下全部补足义务的期间为资管计划存续期间（含起始日，且含终止日）。4.我司同意出具并履行本补足函符合法律法规规定以及本公司章程及管理规定，且履行了相关必要的内外部审批手续。5.无论因任何原因（包括但不限于我司就出具和履行本补足函未履行相关内外部审批手续或者违反内外部可能适用的法律法规规定等），导致我司未按照本补足函履行差额补足义务的或者我司违反本补足函项下的任何约定，我司将无条件对贵行承担赔偿责任，赔偿责任为我司根据本补足函第1条的约定应支付的差额补足款，且我司不得以前述任何理由对贵行进行抗辩。”
法院观点：
关于《差额补足函》的效力，本院认为，《差额补足函》系招商银行和光大资本公司的真实意思表示，且不违反法律、法规的强制性规定，应为合法有效。光大资本公司主张招商银行投资行为违法，故基于投资行为取得的《差额补足函》无效，并无相应的事实和法律依据，本院不予采信。《全国法院民商事审判工作会议纪要》第９１条规定，信托合同之外的当事人提供第三方差额补足、代为履行到期回购义务、流动性支持等类似承诺文件作为增信措施，其内容符合法律关于保证的规定的，人民法院应当认定当事人之间成立保证合同关系。其内容不符合法律关于保证的规定的，依据承诺文件的具体内容确定相应的权利义务关系，并根据案件事实情况确定相应的民事责任。据此，对于差额补足等增信措施是何种性质，不能一概而论。如果确定符合保证规定的，理应按照保证担保处理。如果属于其他法律性质的，则应当按照差额补足的实际性质认定法律关系确定法律责任。系争《差额补足函》中并无明确的连带责任保证担保表意，也没有担保对象，一审法院将其认定为独立合同并无不当。
总结而言，很多人认为刑事程序相比一般的基金退出机制更能够给基金管理人施加威慑，从而挽回损失——但是其实并非必然如此，投资者须根据其自身实际情况具体判断。其理由包括但不限于：首先在刑事程序中，投资者的自主性较小，公安机关一旦立案就不再以投资人的意志为转移，投资人不能通过与基金管理人和解方式撤回刑事控告；其次，刑事诉讼程序流程复杂，包含被害人报案、公安立案侦查、移送检察机关审查起诉、法院审理判决多个阶段，一个非吸案件至少需要半年时间才能获得判决，如遇涉案人数众多、案件情况疑难复杂、被告人在一审判决后提起上诉、甚至再审的，程序所耗时间更长，对于投资人而言难以预判；最后且非常重要的一点是，刑事退赔金额仅限于本金，按照投入资金的比例退还，这将使得原本处于优先级地位的投资人可能获得的特别分配安排完全落空。
如果投资者基于其实际情况选择向公安机关控告，那么笔者建议采取包括但不限于以下措施，以维护自身利益。第一，主动与其他受害者沟通，积极搜集可能构成非吸罪“非法性、社会性、公共性、利诱性”的线索提供给公安机关。第二，根据刑事诉讼有关规则，侦查阶段被害人不能委托代理人，因此可能难以了解案件进展情况；在案件移送审查起诉后，应及时委托诉讼代理人，诉讼代理人可以经检察院许可后查阅、摘抄、复制本案的案卷材料。阅卷后如有其他情况向检察院反映，可以提交书面意见。第三，督促公安追回集资资金，尤其是非法集资人及其股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他相关人员从非法集资中获得的经济利益，以及在非法集资中获得的经济利益，扩大退赔范围。第四，投资者无法获得全额退赔的，可以选择向未参与集资行为的担保人提起民事诉讼以维护自身权益；如基金存在其他增信措施，也可以尝试主张构成保证或债务加入以获得受偿。
[1] 《关于办理非法集资刑事案件适用法律若干问题的意见》
七、关于涉及民事案件的处理问题
对于公安机关、人民检察院、人民法院正在侦查、起诉、审理的非法集资刑事案件，有关单位或者个人就同一事实向人民法院提起民事诉讼或者申请执行涉案财物的，人民法院应当不予受理，并将有关材料移送公安机关或者检察机关。
[2] 《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定（2020第二次修正）》
第五条 人民法院立案后，发现民间借贷行为本身涉嫌非法集资等犯罪的，应当裁定驳回起诉，并将涉嫌非法集资等犯罪的线索、材料移送公安或者检察机关。
公安或者检察机关不予立案，或者立案侦查后撤销案件，或者检察机关作出不起诉决定，或者经人民法院生效判决认定不构成非法集资等犯罪，当事人又以同一事实向人民法院提起诉讼的，人民法院应予受理。
第七条 民间借贷纠纷的基本案件事实必须以刑事案件的审理结果为依据，而该刑事案件尚未审结的，人民法院应当裁定中止诉讼。
[3] 参见刘贵祥：《当前民商事审判中几个方面的法律适用问题》，载《判解研究》2022年第2辑（总第100辑）。
[4] 《九民纪要》
128.【分别审理】同一当事人因不同事实分别发生民商事纠纷和涉嫌刑事犯罪，民商事案件与刑事案件应当分别审理，主要有下列情形：
（1）主合同的债务人涉嫌刑事犯罪或者刑事裁判认定其构成犯罪，债权人请求担保人承担民事责任的；
（2）行为人以法人、非法人组织或者他人名义订立合同的行为涉嫌刑事犯罪或者刑事裁判认定其构成犯罪，合同相对人请求该法人、非法人组织或者他人承担民事责任的；
（3）法人或者非法人组织的法定代表人、负责人或者其他工作人员的职务行为涉嫌刑事犯罪或者刑事裁判认定其构成犯罪，受害人请求该法人或者非法人组织承担民事责任的；
（4）侵权行为人涉嫌刑事犯罪或者刑事裁判认定其构成犯罪，被保险人、受益人或者其他赔偿权利人请求保险人支付保险金的；
（5）受害人请求涉嫌刑事犯罪的行为人之外的其他主体承担民事责任的。
[5] 参见王树林与山东晨光房地产开发有限公司、苏某民间借贷纠纷案，最高人民法院(2017)最高法民申106号民事裁定书。
[6] 各地对于处置非法集资牵头部门有各自的地方性规定，通常由地方金融监督管理局负责统筹协调。
[7] 刘旦红非法吸收公众存款案，浙江省衢州市柯城区人民法院(2023)浙0802刑初256号刑事判决书。
[8] 郑泉生与吴志炳保证合同纠纷案，福建省泉州市中级人民法院(2020)闽05民终4544号民事判决书。
[9] 孙银与刘宗琴保证合同纠纷案，江苏省扬州市中级人民法院(2020)苏10民终2683号民事判决书。
[10] 高某、敖某与胡某秀合同纠纷案，湖北省荆门市中级人民法院(2023)鄂08民终613号民事判决书。
[11] 汤明光与丁和宝借款合同纠纷案，安徽省高级人民法院(2020)皖民申2990号民事裁定书。
[12] 王树林与山东晨光房地产开发有限公司、苏某民间借贷纠纷案，最高人民法院 (2017)最高法民申106号民事裁定书。
[13] 北京风云际会投资管理有限公司与世纪金源投资集团有限公司合同纠纷案，北京市高级人民法院(2021)京民终754号民事判决书。
[14] 光大资本投资有限公司与招商银行股份有限公司其他合同纠纷案，上海市高级人民法院(2020)沪民终567号民事判决书。
BOSS & YOUNG
作者介绍
刘慧
上海邦信阳律师事务所 合伙人 📍上海
liuhui@boss-young.com
刘慧律师，上海邦信阳律师事务所合伙人，上海市律师协会基金专业委员会副主任。刘律师毕业于复旦大学，获法律硕士学位。主要研究方向为资产管理及结构化金融，包括私募基金、信托计划、资产管理计划等之设立以及对外投资、公司合规、风险处置等事宜，著有《资产证券化规则解析及业务指引》等专著。
李骞律师，上海邦信阳律师事务所合伙人，华东政法大学法学硕士，美国印第安纳大学法律硕士。主要研究方向为境内外私募股权基金的设立、运作与清算全生命周期，以及私募股权基金投资与退出等事宜。
陈思亦律师毕业于复旦大学法学院，主要进行包括公司治理、基金投资、建设工程等领域的法律研究，积累了一定的争议解决处理经验；也为多家大型国企提供常年法律顾问服务，擅长为企业日常经营决策、合规管理提供专业法律支持。
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来源：邦信阳律师事务所
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