洪长生 上海邦信阳中建中汇律师事务所 律师助理

中国大陆目前的“新经济公司”蓬勃发展，但是因为受制于国内证券法等法律法规限制，不得不去海外上市，引发了一轮“新经济公司海外上市潮”。

其中，香港就极大地受益于此。据媒体报道，在全新上市制度正式推出及新经济企业上市拉动下，2018年香港全年新股数量约为208只，同比增长29.2%，融资金额约2866亿港元，同比增长123.4%，新股数量、融资金额均创下纪录。由此，香港重新登上了全球上市地的冠军宝座。而截止2018年前三季度，在港上市的前十大IPO项目全部来自内地，其中新经济公司四家（小米、美团、平安好医生、易居）。

所以，如何避免新经济公司“外流”上市，是中国证监会不得不考虑的问题。

从科创板目前的征求意见稿内容来看，证监会在留住新经济公司内地上市的制度设计上，相对原来的主板、中小板、创业板制度，在针对企业、上市条件、审核流程等方面都做了相当大的修正。

针对企业

科创板“重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。”

这和科创板的定位有关，发行人应当是“面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，符合国家战略，拥有关键核心技术，科技创新能力突出，主要依靠核心技术开展生产经营，具有稳定的商业模式，市场认可度高，社会形象良好，具有较强成长性。”所以，从这个角度来说，虽然在上市条件上，科创板多了更多“包容性”，但是实际符合前述条件的企业不会很多。至少在短期内，科创板首先只会关注那些科技创新能力强、具有核心技术能力和稳定商业模式的较为知名公司。

上市条件

（一）财务标准

在上市条件方面，和原来的主板中小板创业板差异最大，也是最值得关注的是其中的“财务标准”，具体为是五套围绕不同预计市值展开的的指标系统。

目前的主板、中小板、创业板上市条件，都对发行人盈利性做出了较高要求（实践中的盈利要求更高），这点其实饱受市场诟病，仅此一条就足以导致京东等暂时未盈利企业无缘A股。

科创板的这套财务标准指标体系，强调的是以市值为核心的指标体系和财务指标经营条件，企业经营的确定性越高，经营成果越好，对市值的要求越低。相对而言，可以更加满足各类科创企业上市的需求。同时，该套指标不再对无形资产占比进行限制。

这也就意味着，类似亚马逊这种创新能力强但长期亏损的企业，在中国上市成为一种可能。

（二）其他

1.允许同股不同权企业上市。允许设置差异化表决权的企业上市，但应符合规范条件。

按照目前中国《公司法》第一百零三条关于股份有限公司的规定“股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。但是，公司持有的本公司股份没有表决权。”可以说，目前的A股市场是不允许“同股不同权”的，但是实践当中，大量的新经济公司（尤其是互联网公司）因为经过多轮融资实际控制人持股比例较低而又需要他们持有较高的投票权情况的需要，导致同股不同权的该类公司只能转战海外上市。例如，2018年12月6日登陆纽交所的蘑菇街，创始人、CEO陈琪直接持股11.3%，但拥有79.3%的投票权。

2.允许红筹企业通过发行CDR方式登陆科创板。符合《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》（国办发〔2018）21号）规定的红筹企业，可以申请发行股票或存托凭证并在科创板上市。

本来小米是有望成为了“CDR第一股”的，可惜终于难产，受到A股2018年市场低迷影响，CDR也沉寂了大半年。科创板让CDR又重新回归大众视野，按照这个规定，接受红筹架构意味着备受关注的“独角兽”等中国最优质的企业回归有了制度上的保证，为未来吸引更多海外企业来A股上市打下了基础。此前CDR推出的时候，阿里、小米、京东、百度、网易等，都对CDR跃跃欲试，现在有科创板利好政策加持，相信我们不久就可以见到真正的“CDR第一股”。

3.上市公司子公司可分拆上市科创板。达到一定规模的上市公司，可以分拆业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。

事实上，A股上市公司分拆子公司上市一直受到市场密切关注，具体来说，所谓的“A股上市公司分拆子公司上市”包括三种情况：“分拆子公司境内A股上市”、“分拆子公司挂牌新三板”和“分拆子公司境外上市”。其中“分拆子公司境内A股上市”目前受到严格监管，成功案例屈指可数，大部分系通过股权转让或增资等方式间接实现分拆上市，如康恩贝(600572)分拆佐力药业(300181)创业板上市，轻纺城(600790)分拆会稽山(601579)主板上市，外高桥(600648)分拆畅联股份(603648)主板上市等。所以，科创板的这一规定，也受到市场极大关注，对于有志于分拆子公司继续境内上市的上市公司是绝对利好。

审核流程

按照科创板的制度设计，“上交所负责科创板发行上市审核，审核周期在6-9个月，证监会则在上交所审核通过后20个工作日内完成注册。中国证监会将加强对上交所审核工作的监督，并强化新股发行上市事前事中事后全过程监管。”

对于科创板的审核，重点关注“招股说明书须就发行条件相关事项作出充分披露，保荐人和律师事务所等证券服务机构出具的发行保荐书、法律意见书等文件中须就发行人符合发行条件逐项发表明确意见，且具备充分的理由和依据。”

对IPO“核准制”弊端的批评，不绝于耳。从证券市场发展的角度而言，推行“注册制”是历史潮流，只不过这制度的推进也是充满坎坷。早在2015年12月，全国人大常委会表决通过了关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定》。此决定的实施期限为两年，决定自2016年3月1日施行。就在大家对于注册制万众期待的时候，2016年3月12日，在十二届全国人大四次会议记者会上，中国证券监督管理委员会主席刘士余表示，注册制是不可以单兵突进的，研究论证需要相当长的一个过程。“注册制”因此暂缓施行。

而到了两年后的2018年2月24日，第十二届全国人民代表大会常务委员会第三十三次会议决定：2015年12月27日第十二届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用《中华人民共和国证券法》有关规定的决定施行期限届满后，期限延长二年至2020年2月29日。

真正让大家重新燃起对注册制希望的是2018年11月，最高领导人出席首届中国国际进口博览会开幕式并发表主旨演讲，宣布在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。

科创板终于试点注册制，这和目前香港的制度较为类似，一是坚持以信息披露为中心，要求拟上市公司按照充分性、一致性、可理解性的要求进行充分信息披露。二是大大缩短了企业IPO时间，上交所提出，原则上将在受理之日起6个月内就科创板发行人出具同意的审核意见或者作出终止发行上市审核的决定，审核时间不超过3个月，发行人及中介机构回复问询的时间总计不超过3个月，大幅提升了企业注册发行上市的效率。

此外，针对新股发行价格、规模、节奏等市场高度关心的问题，科创板将坚持市场导向，主要通过市场化方式决定，同时强化市场有效约束。为了鼓励战略投资者和发行人高管、核心员工参与新股发售，上交所拟放宽战略配售的实施条件。

我们当然不能说中国证监会仅是为了留住新经济公司而对科创板做如此的制度设计，但是不得不说，目前的科创板制度对于引导新经济公司在国内上市，颇有吸引力。我们也有理由相信，随着科创板的继续推进，有越来越多的新经济公司登陆国内资本市场。