文 | 刘慧 韩欣

《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（国办发〔2022〕19号）将基础设施REITs列为盘活存量资产的重要方式。对国有企业而言，这一路径有三个特点：资产权属不发生变动，原始权益人可继续承担运营管理职责，同时一次性回收大额资金并投入新建项目，从而形成存量与增量的循环。在已上市的项目中，华夏中国交建高速REIT较具参考价值。该基金是首单由中央企业作为原始权益人的高速公路公募REITs，于2022年4月28日在上海证券交易所上市，募集规模93.99亿元，可供同类项目参照。

图1　华夏中国交建高速REIT交易结构

主要交易架构自上而下分为四层：1. 基金份额持有人认购基金份额，形成基金财产；2. 华夏中国交建高速REIT以募集资金认购中信证券—中交投资高速公路1号资产支持专项计划的全部份额，成为专项计划唯一持有人；3. 专项计划受让湖北中交嘉通高速公路发展有限公司（以下简称“中交嘉通”）100%股权，并在取得股权后向其增资、依《股东借款协议》发放股东借款；4. 中交嘉通持有底层资产，即嘉通高速的特许经营权及据此投资建设的公路资产。

在这一主要交易架构之外，还有战略配售、债务置换、运营模式等交易安排：

（1）战略配售。中交投资有限公司、中交第二航务工程局有限公司、中交第二公路勘察设计研究院有限公司发行前分别持有中交嘉通60%、30%、10%股权，三方均为中国交通建设股份有限公司全资或控股子公司。三方一方面将全部股权转让予专项计划，另一方面又以战略配售方式认购基金份额2亿份，占本次发售总量的20%，持有期自上市之日起不少于60个月。

（2）债务置换。中交嘉通交易前的负债为银团贷款，截至2021年9月末余额62.91亿元。专项计划发放的股东借款，与中国工商银行北京和平里支行提供的13亿元贷款（期限20年）一并用于偿还该等存量负债。

（3）运营安排。基金委托中交投资担任运营管理统筹机构、中交投资（湖北）运营管理有限公司担任运营管理实施机构，基金管理人依《运营管理服务协议》对其监督考核。即原始权益人虽已退出股权，仍继续负责底层资产的运营。

（4）运营模式与估值。嘉通高速采用建设—运营—移交（BOT）模式，特许经营权由咸宁市人民政府依《特许权协议》授予中交嘉通。南段、北段分别于2016年2月6日、8月28日通车收费，收费期限均为30年，2046年届满后无偿移交。评估基准日2021年9月30日，采用收益法，评估价值98.32亿元。

本次交易中的国有资产转让相关交易安排及处理，可简要归纳为：控制权如何保留、转让程序如何合规。

其一，控制权未随所有权一并转移。项目公司的股权虽已全部转让，但原始权益人继续担任运营管理机构，负责收费、养护、安全等具体事务，资产的经营主导权因此得以保留。需说明的是，该项目《运营管理服务协议》对继任运营管理机构也设有较高门槛，包括参控股高速公路收费里程合计不低于2,500公里，且不得持有或管理与本项目平行、方向相同且构成车辆实质性分流的竞争性收费公路等。这一门槛在保障专业能力的同时，也使更换运营机构在实践中难度较大。

其二，定价与转让程序纳入国资监管。项目公司股权转让构成企业国有产权转让，但根据《企业国有资产交易监督管理办法》（国资委、财政部令第32号，下称“32号令”）第三十一条规定，可采取非公开协议转让方式的仅两种情形：一是关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域企业的重组整合，对受让方有特殊要求，产权需在国有及国有控股企业之间转让；二是同一国家出资企业体系内部重组整合的产权转让。两项情形均以产权在特定企业主体之间转让为要件。

该项目中，项目公司股权的受让方为资产支持专项计划（由计划管理人代表），严格意义上不属于上述两种情形之一。但该项目未就此展开论证，而是由国务院国资委以国资产权〔2021〕534号批复直接解决依据问题。

需要额外注意的是，该项目实施后，《关于企业国有资产交易流转有关事项的通知》（国资发产权规〔2022〕39号）与《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（国办发〔2022〕19号）才公布实施，公募REITs涉及国有产权可非公开协议转让才有了一般规则。2022年5月印发的《关于企业国有资产交易流转有关事项的通知》（国资发产权规〔2022〕39号）第三条与《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（国办发〔2022〕19号），均规定国家出资企业及其子企业通过发行基础设施REITs盘活存量资产，涉及国有产权非公开协议转让的，按规定报同级国有资产监督管理机构批准即可。国务院国资委产权局2022年8月公布的《关于企业国有资产交易流转有关事项的通知》的问题解答进一步明确，此类申请参照32号令第三十三条提交材料，审核重点为底层资产权属、评估备案情况、发行定价机制是否有利于维护国有权益，以及运营管理责任与风险防范措施。

盘活的前提，是底层资产在法律上具备可转让性。高速公路资产在这一点上并不当然成立。

其一，用地的取得方式受《划拨用地目录》约束。依《划拨用地目录》（原国土资源部令第9号），公路交通设施用地可以划拨方式取得，但高速公路服务区内的经营性用地不属于划拨范围，应当以有偿方式提供土地使用权。实务中，服务区、加油站等经营性部分通常被按划拨方式一并由原始权利人取得，是此类项目的常见历史遗留问题。长期如此持有并用于出租经营的，存在被要求改为有偿使用或上缴经营收益的风险。在该项目中，原国土资源部国土资函〔2013〕864号批复批准建设用地650.6398公顷，明确其中服务设施用地17.9333公顷范围内的经营性用地以有偿方式供地，其余以划拨方式提供，不存在前述问题，但犹可借鉴。

其二，划拨土地转让应当取得相应批准，有偿取得土地应当履行相应用地手续。在该项目中：（1）中交嘉通变更嘉鱼东收费站管理中心和嘉鱼南停车区（划拨用地）的工程设计未办理相应用地手续，被要求责令退还非法占用的土地7,318.91平方米和11,280.15平方米、没收在该土地新建的建筑物和其他设施，并处罚款371,981.2元。项目公司缴纳罚款后，就嘉鱼东收费站与嘉鱼南停车区的划拨用地办理取得《不动产权证书》；嘉鱼县自然资源和规划局、市场监督管理局其后同意撤销该处罚记录。（2）嘉鱼东服务区、嘉鱼南停车区两处配套服务设施（经营性用地）未按有偿取得土地办理用地手续，责令退还非法占用的土地7,625平方米，并按每平方米5元处罚款38,125元。后嘉鱼县自然资源和规划局与项目公司签署《国有建设用地使用权出让合同》，同意出让相应地块。

依《中华人民共和国城镇国有土地使用权出让和转让暂行条例》第四十五条，划拨土地使用权转让应当符合法定条件并经市、县人民政府土地管理部门和房产管理部门批准。依《国务院办公厅关于完善建设用地使用权转让、出租、抵押二级市场的指导意见》（国办发〔2019〕34号）第（六）项，土地用途符合《划拨用地目录》的，可不补缴土地出让价款，按转移登记办理。根据前述规定，对于划拨土地，应当履行相应批准手续，且若土地用途仍符合《划拨用地目录》的，可直接按转移登记办理，不补缴土地出让价款。对于经营性用地应当办理相应土地出让手续。

除土地外，特许经营协议本身对于主体变更的限制约定也构成转让限制。该项目《特许权协议》第十四条，股东变更须取得咸宁市人民政府同意。一般情况下，应当取得约定相关主体的同意或批准。该项目给我们留有启示的一点是，依划拨土地处分规则，该项目也须取得有批准权的县级以上人民政府批准。两项要求的主体恰好重合——咸宁市人民政府既是特许经营权授予方，又是批准土地使用权划拨的机关。咸宁市人民政府2020年11月17日的批复原则同意为发行基础设施REITs之目的转让项目公司全部股权，该等单一的意思表示能够体现两重同意。

（*本文所涉事实均来源于公开披露文件，数据截至所引文件载明之日。本文仅为对公开信息的分析，不构成法律意见或投资建议。转载请注明出处。）

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